关于单一租户和多租户模式的优劣，一直讨论颇丰。蕞新上会的中外运仓储物流REIT，底层资产也以整租为主。

　　1月7日，中国外运股份有限公司发布公告，宣布中银中外运仓储物流封闭式基础设施证券投资基金发行申请已获得受理，基金管理人为中银基金。

　　中国外运拥有广泛而全面的国内服务网络和海外服务网络，根据所披露的数据，国内服务网络覆盖全国32个省、自治区、直辖市及特别行政区，在国内拥有约1300万平方米的土地资源，包括400余万平方米仓库、约200万平方米的场站，以及11个内河码头，4400余米岸线万平方米的场站。

　　这一次，中国外运拿出位于江苏省无锡市、江苏省苏州市昆山市、浙江省金华市、天津市西青区、四川省成都市的6个项目作为底层资产。

　　截至2024年9月30日，这6个基础设施项目整体平均出租率95.18%，存续租户数量30个。

　　其中，除成都空港物流项目外，其余5个基础设施项目均采用整租模式。

　　根据募集说明书中披露的数据，中外运REIT通过特殊目的载体持有项目公司股权，实现对基础设施资产的控制，基础设施资产包括瑞达无锡物流项目、瑞达昆山物流项目、瑞达金华物流项目、昆山千灯物流项目、天津建合物流项目和成都空港物流项目，建筑面积合计30.54万平米，可租赁面积合计29.97万平米，已出租面积合计28.52万平米。至2024年9月30日时点，收益法估值结果为11.56亿元。

　　具体来看，瑞达无锡物流项目由2栋双层电梯高标仓库、门卫和配套用房组成，截至2024年9月末，项目穿透服务租户合计79户，行业涵盖医疗、通讯、半导体、电子、制造业、货运等多种业态；瑞达昆山物流项目由2栋双层电梯高标仓库组成，其中2号仓库包含夹层办公和设备房，同期末，项目穿透服务租户合计39户，行业涵盖货运代理、电子、贸易等。

　　瑞达金华物流项目由7栋单层仓库(其中1-6号库为高标仓，7号库为普通仓库)、2栋辅房组成，截至同期末，项目穿透服务租户合计24户，主要为电商及第三方物流；昆山千灯物流项目由2栋单层高标仓库、1栋办公楼和物业用房等配套组成，截至同期末，项目穿透服务租户合计56户，租户行业涵盖贸易、物流、零售批发、制造等多个领域。

　　天津建合物流项目则由4栋单层高标仓库、1栋办公楼和物业用房等配套组成，截至同期末，项目穿透服务租户合计117户，租户行业涵盖化工、材料、食品、物流、大宗商品等多个领域；成都空港物流项目由2栋双层电梯普通仓库、1栋单层高标仓库、2栋办公楼和门卫等配套用房组成，上述期末，项目穿透租户合计25户，租户行业涵盖供应链、航空、批发零售等。

　　值得关注的是，中外运REIT拟购入的基础设施中有5个项目采用整租模式，1个项目采用散租模式。

　　根据公告，瑞达无锡物流项目、瑞达昆山物流项目、瑞达金华物流项目、昆山千灯物流项目及天津建合物流项目均与原始权益人旗下的相关主体签订了5年的整租协议，即采用整租模式，也就是项目公司按签约时点市场价格租赁予整租方，由整租方向底层客户提供综合物流服务。

　　以2024年3季度末数据为例，5个独立的整租方所贡献的租金和物业管理费收入占中外运REIT整体营业收入的81.17%。

　　这也意味着一定风险。在中外运REIT存续期内，若签约经营主体出现提前终止协议、减少租赁面积、拒绝履行租约或拖欠租金、经营陷入困境等情况时，可能会对基础设施项目形成的现金流产生不利影响。

　　但就目前来看，风险至少是可控的。原因在于，中外运REIT的5个整租方分别为无锡中外运物流有限公司、昆山中外运物流有限公司、金华中外运国际物流有限公司、中外运物流供应链管理(昆山)有限公司和中外运物流(天津)有限公司，均为中国外运体系内运营持续稳健、与中国外运战略客户具备长期合作经验的轻资产平台。

　　整租模式也保证了高出租率。2024年9月末，除了金华项目出租率为90%，余下四个项目均为100%出租率。

　　从整体的租户集中度方面，截至2024年9月30日，基础设施项目签约租户共计30个，5个整租方的租赁面积合计占基础设施总可出租面积比例约81.68%，单一客户租赁面积占比蕞高为22.21%，5个整租项目的营业收入占基础设施项目总营业收入的比例为87.11%。

　　从租约上来看，瑞达无锡、瑞达昆山、瑞达金华、昆山千灯与整租方签订的租赁协议将在2027年1月-3月集中到期，4个项目的已租赁面积占中外运REIT项下仓储资产可租赁面积的59.98%，租约将集中到期也是存在的风险之一。

　　另外一个成都空港物流项目则采用散租模式，即项目直接与租户签订租赁合同，若承租人在租约到期后出现不续租情况，且短期内无法找到可替代的承租人，将产生空置面积和空置期。

　　成都空港物流项目整体可出租面积占基金全部项目的比例约16.13%，该项目出租率稍逊一筹，9月末出租率为84%。

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